价值回归，周期发轫 物流和出行服务 产业 2022年下半年投资策略 ｜2022.6.26 中信证券研究部 核心观点 扈世民 物流和出行服务行业 首席分析师 S1010519040004 建议沿价值回归和周期重构 主线，自上而下优选确定性强的 标的。1.价值回 归：产能爬坡背景下，时效件争取增量、新业务战略调整有助减亏增利，顺 丰或迎两年业绩释放期； 通达系龙头单票净利 有望持续 修复；若下半年国际 线政策松动或带来机场价值回归。 2.周期重构 ：后疫情时代 航空业供需结构的 逆转或为基本面最大变量， 未来需求拐点出现后，周期 有望呈现 从量到价的 演绎，强烈建 议关注积蓄的票价弹性；周期供需结构的演绎异曲同工， 建议 关注油运龙头的布局时点 。根据业绩增长与估值 相匹配的标准筛选交运上市 公司，所属行业多 符合以上两类特点 。结合行业龙头 地位、竞争优势 、稳健 增长及业绩确定性等标准， 2022年中期策略我们推荐的 重点标的 为：顺丰控 股、中通快递 、圆通速递 、中国国航、春秋航空、白云机场， 并建议关注油 运龙头布局时机 。 ▍ 快递之一：时效净利或超 90亿，新业务布局调整，产能爬坡带来盈利释 放，继续推荐顺丰。 疫情短期冲击已过， 6月起顺丰时效快递或迎明显修 复，2022年收入有望实现 同比大个位数增长，净利润或超 90亿元，利润 之源持续发力，同时经 战略调整 ，公司新业务有望 收窄亏损或盈利 ，我们 预计 2022~ 2023年快运毛利率持续提升，净利润临近拐点。股权激励行权 条件彰显公司及管理层 长期发展的信心， 同时股权激励划定业绩红线 ，化 解市场对后期投入的担忧。再次强调关注顺丰未 来两年的产能爬坡期，分 部估值法下， 我们给予顺丰 时效业务 30倍PE、其他业务 1.0~1.5 倍PS， 按照悲观预期，我们仅考虑时效快递、经济快递和快运 业务，对应目标市 值3608亿，对应目标价 74元，目前估值颇具吸引力，继续推荐。 ▍ 快递之二：补偿性需求反弹进入兑现期，高质量发展龙头致胜。 太原、北 京疫情扰动或造成通达系龙头件量增速 的分化，但短期冲击无碍竞争优 势，物流保畅通 持续推进 ，快递或将迎来 1~2月的需求反弹。新平台持续 放量及“两进一出”政策发力有望推动行业完成年初国家邮政局提出 的全 年件量增速 13%的目标。行业监管 政策不放松、短期刚性成本支撑、快递 总部珍惜来之不易的基本面修复有望形成合力， 2022年政策驱动的快递价 格同比增长或 将持续。 2020年以来，头部三家加速推进车辆及物业 的自有 化以替代租赁， capex中与土地和中转场建设相关 的投入或占比 70%以 上，驱动产能提升， 龙头竞争优势持续深化。 2023年快递头部玩家 capex 规模或出现明显下调，料 将更加精准 的优化网络结构，快递行 业有望从高 速增长转入高质量发展 阶段。 ▍ 航空：重构繁荣大周期 N个理由。 行业再次筑底后最差时刻已过， 参考美 国航空出行量价修复 及2021年国内线需求阶段性反弹的速度与张力，我们 认为出行需求 颇具韧性，后疫情时代行业供需结构的逆转或为基本面最大 变量。随 国内疫情防控逐步好转，利好政策不断累积或酝 酿出行政策松 动。本轮疫情或致全年飞机引进增速进一步下降，未来两年供需缺口再扩 大。据国航公告， 公司计划控股山航，如方案顺利落地机队规模有望比肩 南航，双方协同空间值得期待。周期 演绎从量到价，强烈建议关注积蓄的 价格弹性。我们测算国航 2019年以来 Top20航线的提价将带来当前航季 客公里收益水平较 2019年提升约 9%（不考虑折扣变化），伴随此前按受 压制的出行需求的快速恢复 及票价的提升，我们预测国航 2023年的业绩中 枢约 77亿元左右， 2024年或升至 160~170亿元，重构繁荣周期弹性终将 释放。 每日免费获取报告 1、每日微信群内分享7+最新重磅报告； 2、每日分享当日华尔街日报、金融时报； 3、每周分享经济学人 4、行研报告均为公开版，权利归原作者 所有，起点财经仅分发做内部学习。 扫一扫二维码 关注公号 回复：研究报告 加入“起点财经”微信群。。 物流和出行服务 产业 2022年下半年投资策略 ｜2022.6.26 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 ▍ 机场：价值回归拐点或近，及时布局白云和上机。 机场是交运物流 版块最 优质的基础设施赛道之一 ，疫情扰动导致 4月基本面再次筑底。 《“十四 五”民用航空发展规划》中提出“强化国际航空枢纽航线网络中枢功能， 提升北京、上海、广州全球服务能力 ”，我们认为 白云机场在 粤港澳大湾 区机场群 的战略地位有望持续提升， 三期工程打开成长空间， 2025年国际 地区旅客吞吐量占比 有望达到 30%，考虑到免税客单价 的提升，料 2025 年白云机场免税销售额有望超 50亿(2019年：19.2亿)，随国际客流恢复 重回高速增长通道。同时 上海机场重组后或迎来非航业务双向发展，虹桥 优秀的有税区经营或带来公司流量变现的第二成长曲线，随国际线开放 ， 公司免税价值或 将回归。 ▍ 全球供应链：油运景气周期 明确、关注布局时点。 新冠疫情及 地缘政治 影 响加深背景下，我们建议关注全球供应链 持续扰动带来的投资机会。受补 库存周期及地缘政治事件的影响，未来一年油运或迎来新一轮景气周期： 在手订单无法满足现有老旧船替换需求、 船东造船意愿薄弱等 多重因素压 制新船订单增长，环保公约或进一步加速运力退出，我们测算未来两年有 效供给增速分别为 5.6%/3.6% ，增长受限 。料补库拐点逐步临近， 或主导 本轮周期上行， 俄乌冲突重构原油贸易格局，运距拉长 的确定性强，小船 收益预计将逐渐传导至 VLCC。同时仍需关注伊核协议以及委内瑞拉制裁 情况，若解禁有望加速补库拐点来临 并增加旧船拆解。 供应链细分子行业 建议关注： 上海复工复产加速 出口修复，跻身跨境电商物流第一梯队 的华 贸物流；大宗供应链持续增长，地产业务释放利润的 建发股份。 ▍ 风险因素： 宏观经济增长 不及预期；国际油价大幅攀升；人民币 快速贬 值；快递价格战 控制不及 预期；机场免税谈判低于预期； 全球疫情控制不 及预期。 ▍ 投资策略： 建议沿价值回归和周期重构主线，自上而下优选 标的。结合行 业龙头地位、竞争优势、稳健增长 和业绩确定性等标准，我们梳理交运行 业中期策略重点推荐标的： 顺丰控股、中通快递 、圆通速递 、中国国航、 春秋航空、白云机场，关注油运龙头布局时机。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价 EPS PE 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 顺丰控股 49.70 0.87 1.48 1.92 2.47 57 34 26 20 买入 中通快递 - SW 191.20 5.87 7.06 9.38 11.50 28 22 17 14 买入 圆通速递 19.29 0.61 0.94 1.22 1.31 32 21 16 15 买入 中国国航 10.16 -1.15 -0.61 0.52 1.12 -9 -17 20 9 买入 南方航空 6.75 -0.71 -0.18 0.33 0.74 -10 -38 21 9 买入 春秋航空 52.00 0.04 -0.28 2.33 3.23 1,300 -186 22 16 买入 吉祥航空 14.80 -0.25 -0.22 0.62 1.10 -59 -67 24 14 买入 白云机场 11.97 -0.17 -0.04 0.34 0.57 -70 -299 35 21 买入 上海机场 49.19 -0.89 -0.58 0.72 1.82 -55 -85 68 27 买入 华贸物流 9.76 0.64 0.86 1.04 1.10 15 11 9 9 买入 建发股份 12.03 2.13 2.30 2.71 3.08 6 5 4 4 增持 资料来源： Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022年6月23日收盘价 mNsRpNnQtMxOvMmOpPzQnQ9P9RbRnPqQsQoMeRmMsMkPnPoQ8OoPsMvPqNnMNZsQtO 物流和出行服务 产业 2022年下半年投资策略 ｜2022.6.26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 投资聚焦 ................................ ................................ ................................ ........................... 1 寻找景气与业绩兼具板块，甄选增速与估值匹配标的 ................................ .......................... 3 板块比较：快递、机场等价值回归 &航空、油运等周期重构繁荣 ................................ ...... 3 标的优选：业绩增速与估值匹配 ................................ ..........